Stiglitz wil euro afschaffen, hoezo eigenlijk?

Deze maand kwam de wereldberoemde econoom Joseph Stiglitz naar Europa om zijn nieuwe boek How a Common Currency Threatens the Future of Europe te promoten, waarin hij de euro de facto zo mislukt verklaart dat de Europese Unie uit elkaar zal vallen.

Het is jammer dat de Nobelprijswinnaar (2001) weinig historisch besef toont van het ontstaan van valuta, en zelfs van de dollar uit het land waaruit hij zelf afkomstig is. De US dollar ontstond toen het Amerikaanse Congres op aanbeveling van Alexander Hamilton The Coinage Act of 1792 aannam, waarmee de dollar de officiële rekeneenheid van Verenigde Staten werd. Het duurde vervolgens 71 jaar tot de invoering van The National Banking Act of 1863, waarin de federale overheid valuta en obligaties van de afzonderlijke Amerikaanse staten de nek omdraaide door deze zwaar te belasten. Van 1791 tot 1857 waren ook Spaanse munten wettelijke betaalmiddel in de VS.

De Deutschmark kent eveneens een lange geschiedenis. Na de oorspronkelijke eenwording van het land in 1871 werd twee jaar later de Goldmark ingevoerd, ter vervanging van de Taler en de Beierse Gulden. Voor die tijd, vanaf 1837, hadden de zuidelijke staten hun eigen munteenheid in de Taler, die geleidelijk ook in het noorden steeds meer werd geaccepteerd. Deze ontwikkeling volgde op de periode vanaf 1815, waarin ongeveer 35 vorstendommen en steden, zoals Dresden, hun eigen valuta gebruikten. Overigens werd het oude Duitsland pas in 1833 een gemeenschappelijke markt dankzij de Zollverein.

Voor het ontstaan van het pond sterling is samenvoeging van de koninkrijken Engeland en Schotland tot Groot-Brittannië in 1707 van belang. Het Schotse pond werd toen gekoppeld aan het Engelse pond maar bleef nog minstens een eeuw in gebruik. Toen Ierland zich in 1801 aansloot bij het Verenigd Koninkrijk duurde het 25 jaar voordat het Ierse pond werd vervangen door het Britse.

Bezien in historisch perspectief is de euro nog een piepjonge valuta, met als voorloper de rekeneenheid European Currency Unit van 1979 in – toen nog – elf lidstaten. Op 1 januari 1999 volgde de invoering van de girale euro en drie jaar later zagen Europese munten en bankbiljetten het licht in de twaalf eurolanden inclusief Griekenland. Zeven kleinere lidstaten maakten de overstap daarna.

Al met al is het ECU/europroject nu 37 jaar in gang. De US dollar had ongeveer 70 jaar nodig om een eenheidsmunt te worden. De Duitse mark deed er een halve eeuw over en de totstandkoming van het pond sterling nam een eeuw in beslag. Daarmee zijn de waarschuwingen van Stiglitz over de euro voorbarig, maar natuurlijk wel goed voor de verkoop van zijn boek. Hooguit kunnen we op deze basis concluderen dat de eurozone nog een (lange?) weg heeft te gaan.

 

 

Deutsche Bank op de rand van de afgrond

Deutsche Bank dreigt om te vallen. Sommige hedge funds speculeren daarop, andere halen hun geld weg. Terecht, want de Deutsche balans is niet best. Tegenover elke 100 euro die is uitgeleend staat minder dan 3 euro eigen vermogen. Deutsche begint op een hedgefonds te lijken met in totaal 1600 miljard euro (2x de Nederlandse economie) aan leningen op de balans. Na de recente koersval van het aandeel en de door de VS aangezegde boete van – nu naar schatting – 5 à 6 miljard euro lijkt Deutsche het bankroet nabij.

Door haar omvang en internationale spreiding wordt Deutsche Bank gezien als een systeembank, waarvan het omvallen een bedreiging is voor de stabiliteit van het internationale financiële stelsel. Deutsche is daarnaast de spin in de wereldwijde clearing van complexe derivaten met een zeer hoge leverage. Een aantal hedge funds heeft zijn geld teruggetrokken: begint daarmee de run op Deutsche Bank? Reden genoeg voor enige zorg, zou je denken.

Bondskanselier Merkel zei onlangs niet van plan te zijn om Deutsche Bank te helpen met belastinggeld, voor zover de EU-regels dat toelaten. De grote vraag is voorlopig hoeveel vertrouwen andere banken en financiële instellingen hebben in Deutsche en of de kwakkelende bank zelf nog kan ingrijpen om het tij te keren. Maar als het vertrouwen in de bank eenmaal weg is, dan is een crisis niet ver weg.

 

 

Beleggen in staatsobligaties systeemrisico

Sinds de financiële crisis van 1997-1998 geloven nog weinig mensen dat overheidsobligaties van EU-lidstaten risicoloze beleggingen zijn, die de overheid altijd netjes terugbetaalt. Het Griekse bankendrama in 2012 onderstreepte dit: door de herstructurering van het commerciële bankwezen kwam de betaling van de Griekse overheidsschuld in gevaar, waardoor Griekse en andere EU-banken eveneens in problemen kwamen met risico’s voor het hele systeem.

banking exposures EU source S&P

Met de invoering van het Single Resolution Mechanism van 2016 wil de EU de verstrengeling tussen banken en de lidstaten tegengaan. SRM moet zoveel mogelijk voorkomen dat nationale overheden uiteindelijk de redding (bail-out) van probleembanken betalen. De afhankelijkheid van banken van schuldpapier van de overheid blijft een onnodig groot systeemrisico. ECB-bestuurder en BuBa-baas Jens Weidmann waarschuwde hiervoor al in 2013.

Het aandeel staatsleningen in de beleggingsportefeuille van EU-banken is de afgelopen jaren alleen maar gegroeid. S&P Global Ratings ziet dat deze banken “carry significant exposure to their domestic sovereigns”. De populariteit van staatsobligaties komt doordat zij geen of weinig onderpand vragen en er geen limiet is gesteld aan het gewicht van deze beleggingscategorie in de portefeuille van de bank. Overigens schuift de EU nog even het probleem voor zich uit, net nu Italiaanse banken een bail-out/bail-in nodig hebben.

Wat in het verleden langdurig is scheefgegroeid kan niet in een klap worden rechtgezet. De EU-lidstaten zijn nu eenmaal voor een deel op hun eigen banken aangewezen. En welke alternatieven hebben de banken voor hun funding? Bovendien kunnen de bankiers kwalijk hun staatsobligaties nu even in de verkoop doen. Maar de vicieuze cirkel zal een keer doorbroken moeten worden.

 

Voorbij de blockchain-hype

Het blockchain-model van Bitcoin zou een revolutie veroorzaken in de bancaire en financiële wereld. In de praktijk gaat het anders: met name grote financiële instellingen onderzoeken mogelijkheden om onder andere transacties, custody en pooling van effecten te stroomlijnen. Projecten waaraan nu wordt gewerkt lijken het meest op het in elkaar schuiven van bestaande databases met nieuwe afspraken over autorisaties van deelnemers en gebruikers, centraal beheer op verschillende niveaus en vastlegging van (digitale) paper trails van transacties.

In consortia als het Hyperledge Project en R3 Blockchain Consortium werken grote financiële instellingen samen om de mogelijkheden van de nieuwe technologie te onderzoeken en te testen. Het gaat om proof of concept, waarvoor in elk geval overeenstemming is vereist over gemeenschappelijke standaarden, juridische, wettelijke en toezichthoudende kaders en de kosten voor de bouw van een blockchain. Primair wordt gekeken naar clearing en settlement, custody en andere effectendienstverlening. Deze processen zijn relatief kostbaar en arbeidsintensief met betrekking tot beheer, controle, autorisatie, verificatie en meningsverschillen.

(meer)

 

Economie in de wurggreep van centrale banken

Roekeloze experimenten met monetair beleid zijn sinds de crisis meer in zwang dan ooit tevoren. Ruim 15 jaar geleden begon de Bank of Japan de Bermuda Driehoek van excessieve monetaire verruiming te verkennen, maar veel goed heeft het de Japanse economie niet gedaan. Na de crisis volgden de Fed en de Bank of England dit voorbeeld vanaf eind 2008, met extreem lage rentetarieven en een op volle toeren draaiende geldpers. De ECB begon vrij snel daarna met Quantitative Easing.

De Achilleshiel van QE is dat er een race to the bottom ontstaat. Wanneer de belangrijke centrale banken de geldpers aanzetten en de rentes tot of onder nul verlagen wordt geld zo goedkoop en overvloedig dat andere landen nauwelijks achter kunnen blijven. Anders prijzen ze zichzelf uit de markt, hoewel QE voor hun eigen economie soms ongunstig uitpakt. En zo moddert de wereldeconomie sinds de crisis voort.

De heilzarente omlaagme gevolgen van QE zijn intussen niet of nauwelijks zichtbaar. Er is weinig bewijs dat de de centrale banken erin slagen om de economie aan te zwengelen, de kredietverlening vergroten en productieve investeringen aanmoedigen. Erger nog: spaarders – ook voor pensioen – zijn de dupe, schuldenmakers profiteren, de inflatie neemt niet of nauwelijks toe en de reële rente blijft laag of negatief. De massa goedkoop geld creëert tevens luchtbellen in beleggingen als vastgoed en aandelen, en grondstoffen als goud. Overheden kunnen hun schulden goedkoop vergroten en bezuinigingen uitstellen.

Het einde van het QE-era is nog lang niet in zicht. Mocht de rente gaan stijgen dan zullen de koersen van goedkoop geprijsde obligaties dalen, waardoor centrale banken aanzienlijke bedragen erbij inschieten. De neiging van de monetaire instellingen om de rente te verhogen is daarmee niet groot. De terugkeer naar ‘normale’ economische verhoudingen ligt dus in de toekomst. Reken op drie tot acht jaar, of misschien wel helemaal niet – zoals we in Japan zien.

Centrale banken zouden moeten waken over de economische en financiële stabiliteit. Maar als zij de waan van de dag volgen, kan hun beleid desastreus uitpakken. Ontsnappen uit deze wurggreep is uitermate moeilijk, dat gaat een jaar of vijf (?) duren.